李迅雷:二三季度仍存定向降準空間

王心昊2019-06-18 17:15:51來源:時代周報

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??央行流動性投放仍在繼續。

??6月17日,央行對服務縣域的農村商業銀行實行較低存款準備金率的第二次調整,釋放長期資金約1000億元。在此基礎上,為對沖稅期、政府債券發行繳款等因素影響,同一日,央行以利率招標方式開展1500億元14天期逆回購操作—至此,央行已經連續第十個交易日開展逆回購操作。

??受內外部復雜環境影響,當前銀行體系流動性總量保持充裕,但金融市場流動性仍存在結構性緊張,加之經濟下行壓力增大,市場對降準期望再次升溫。為此,時代周報記者專訪中泰證券首席經濟學家兼研究所所長李迅雷。

??依靠中間層刺激消費

??Q:面對經濟下行壓力,央行頻繁釋放流動性。在你看來,下半年中國經濟的韌性主要體現在哪里?

??A:中國經濟充滿韌性,主要體現在經濟在受到下行壓力的過程中,不會出現大規模的回落,更不會出現斷崖式的下跌。

??具體來說,韌性來源于幾方面:一方面,中國擁有廣闊的市場和齊全的工業類別,這為中國應對外部因素所帶來的沖擊帶來極大的緩沖空間;另一方面,中國現在的政策工具箱仍然充裕,能夠通過多種政策工具實現逆周期調節,穩住經濟增速。

??應當看到,目前國內的經濟增速平均為6.5%—7%,保持在中高速增長的水平,而世界銀行預測今年全球的增速僅為2.6%。即便經濟增速有所回落,但中國經濟增速依然是全球平均水平的兩倍以上。

??從目前公布的數據來看,二三季度,國內經濟仍然會有較大下行壓力。整體而言,第一季度可能是今年經濟增速的相對高點,全年將會呈現前高后低的走向。

??Q:過去常說拉動經濟增長要靠三駕馬車,但這幾個月以來,投資與出口都未能擔起拉動經濟的重任?

??A:就目前來看,靠投資這駕馬車拉動經濟不太現實。一般來說,投資分為三大塊:一個是房地產投資。政府一直提倡“房住不炒”,所以再靠房地產拉動,不太可能;第二個是制造業投資。但在產能過剩的情況下,制造業投資也不可能出現大幅度上升;第三個就是基建投資。由于目前地方政府的債務壓力比較大,所以靠基建投資再重新回到以前兩位數的增長,基本上也是不可能的。

??在出口方面,我們也遇到了外需下降的影響,所以出口這駕馬車的動力也有所欠足。從今年1—5月份的數據來看,出口處于非常低的增長水平。加上目前中美貿易摩擦的不確定仍然存在,從出口進行發力恐怕也很難。

??因此,現在更多要依賴于消費這駕馬車,這駕馬車在全球各個國家都是拉動經濟發展的主力:目前印度消費對GDP的貢獻大概是70%左右,美國則達到80%。

??Q:以消費提振經濟,目前面臨的最大瓶頸是什么?

??A:目前,消費對中國經濟的拉動大概只有50%,提高消費的貢獻于是顯得非常重要。

??總體而言,這兩年消費增速的確出現了明顯回落,但是相對于投資和出口,消費增速還是要快一些。但中國目前的消費結構仍然存在一些問題。具體來說,高端消費增長比較快,中低端的消費出現明顯放緩,必需品的消費還是保持穩定的增長,可選消費品的增長則出現明顯回落。

??消費的背后是收入。以上現象反映出,這兩年來居民的收入增速有所放緩,尤其是中間層的收入出現了大幅度回落。如果把中國人的收入分為五個組,有低收入組、中低收入組、中等收入組、中高收入組和高收入組。現在,除了高收入組和低收入組這兩個組的收入增長比較快之外,中間三個組的收入增長大幅度下降,但中間三個組恰恰是中國消費的主力,這對提振消費非常不利。

??所以,要拉動消費這駕馬車,有兩個渠道:第一個是增加中低收入階層的收入水平,第二個就是要增強社會保障的力度,讓他們敢消費、能消費。從目前情況來看,整個社保的水平還是比較低,個人要承擔未來的生活壓力比較大。

??定向降準可能性較大

??Q:進入6月份,市場開始對降準有較高期待。如何看待這一情緒?

??A:總體而言,在目前經濟下行壓力較大的情況下,降準還是有必要的。

??目前流動性比較適度,但整個社會總的信用擴張還是偏緊。通過降準,可以再增加一定的流動性,降低信用利差,有利于企業融資成本進一步下降。而且從前期降準尤其是定向降準的效果來看,能夠在一定程度上解決中小企業融資難融資貴。

??Q:近幾次央行釋放流動性,都以定向形式落地包括定向中期借貸便利、定向降準等。為什么央行這么偏愛定向形式?

??A:采取定向的方式,意味著央行制定政策的指向是清晰的,這也和正在推進的供給側結構性改革息息相關。為什么要推進供給側結構性改革?因為當下中國經濟的很多問題是結構性問題,需要采取更加精準的方式去解決。

??央行喜歡采用定向方式無可非議,但同時應該注意到一個問題:財政政策而非貨幣政策,才是解決結構性問題的主要手段。按照新供給主義理論,貨幣政策的主要效果在總量方面。當經濟出現過熱時,可以利用加息、提高銀行存款準備金率等措施給市場降溫,而當經濟陷入低迷時,可采取相反的貨幣政策。但在面對經濟中的結構性問題時,貨幣政策發揮作用的空間有限,處理不好還會進一步加劇結構性問題,這時候就應當使用財政政策,財政政策對解決結構性問題作用突出。

??Q:近期,央行如再次釋放流動性,更可能會采取什么樣的方式?

??A:MLF(中期借貸便利)是一個比較短期的行為,有明確期限,到期之后流動性就會回收;降準則是比較長時期的,簡潔明了,在操作難度上也更加簡單一點。這兩者都是不定向的,更加市場化,讓市場自主選擇、決定資金的流向。

??定向降準則是在此基礎上,通過特定向某些機構和群體釋放流動性,以緩解這部分機構資金緊張的狀況。定向精準地釋放流動性,對央行操控的精準度要求比較高,但好處則是能夠把流動性輸送到目標上去。

??就目前來看,人民幣的總供給仍然松緊適度,但一部分行業的流動性仍然有提高空間,因此,如果二三季度有降準可能的話,還是應以定向降準的方式落地。

??推動利率市場化改革

??Q:利率市場化改革是否有望在年內落地?

??A:流動性的問題,不是簡單地通過貨幣政策就可以解決的。貨幣政策更多的是控制貨幣供給總閥門,就跟水流一樣,貨幣能不能傳到最需要它的地方去,還是要依賴于貨幣傳導機制的進一步完善。

??從目前來看,除了貨幣傳導機制仍然存在改善空間,目前中國的投資回報率下降以及龐大的債務量也是導致流動性不足的重要原因。央行可以通過大規模地不斷地放水,進一步提高流動性,但這樣的操作本身就是邊際效益遞減的,加上貨幣傳導機制不通暢,在實體經濟整體需求不足的情況下,不論央行怎么放水,企業狀況也很難得到一個根本性改觀。所以在這種情況下,采取釋放流動性的方式效果不見得好。

??Q:目前,利率市場化改革最大的難點是什么?

??A:作為今年全國兩會提出的一項重要任務,利率市場化一定會在今年內穩步推進,且推進力度不會小。就目前來看,利率市場化最主要的障礙,在于多項改革之間的不配套。

??如打破剛兌,如能夠出臺相關打破剛兌的機制,利率市場化改革推進會更順利。但如果在利率市場化改革上邁出較大步子,但在打破剛兌上卻進展不大,這樣單兵作戰,阻礙了利率市場化改革邁出實質性的步伐。

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